Press about us

Column by Neil MacKinnon, Global Macro Strategist at VTB Capital, for RBC daily online

24 October 2013
Марио Драги предупредил

Сегодня в Брюсселе начинается саммит Европейского союза, главной темой которого будет формирование единого банковского пространства. Глава ЕЦБ Марио Драги вчера предупредил, что некоторые банки могут и не пройти стресс-тесты в рамках предстоящей общей проверки состояния банковской системы еврозоны. Эти ожидания сильно отличаются от итогов предыдущего «стресс-тестирования», оказавшихся чрезвычайно оптимистическими на фоне разворачивающегося долгового и банковского кризиса.

Через год от национальных властей к ЕЦБ переходят полномочия регулятора всей банковской системы еврозоны под эгидой Единого надзорного механизма (Single Supervisory Mechanism, SSM). Это один из трех основных элементов предлагаемого банковского союза еврозоны, два других – финансовое оздоровление банков и страхование вкладов (в данном случае, как показала схема финансовой помощи Кипру, программа страхования вкладов была бы не менее полезной, чем платежеспособность правительства как таковая). Банковская система еврозоны испытывает ряд проблем, и первая из них называется «финансовая фрагментация» – хотя этот термин отражает лишь нарушения в денежном трансмиссионном механизме. Как бы то ни было, значительные различия в стоимости заимствований внутри еврозоны действительно уменьшают вероятность согласованного и последовательного восстановления экономики.

Помимо этого резко вырос объем проблемных кредитов, особенно в Испании и Италии, где по-прежнему ощущается экономический спад, а рынок недвижимости, в частности в Испании, находится в состоянии кризиса. Проблемой для банков также является присутствие в их портфелях суверенного долга, что в случае увеличения стоимости фондирования может обернуться потерями в результате переоценки облигаций в соответствии с их рыночной стоимостью. Поскольку при расчете достаточности капитала государственные облигации учитываются с минимальным коэффициентом риска, даже небольшое изменение суверенного кредитного рейтинга может создать дополнительные проблемы для банков, имеющих на балансе суверенный долг. Признание того, что в «стресс-тесты» ЕЦБ необходимо включить соответствующую проверку, послужило одной из причин вчерашнего снижения котировок акций итальянских и испанских банков. Нет сомнения в том, что проблемы банков еврозоны, отражением которых является устойчивое сокращение объемов кредитования, представляют собой один из ключевых рисков для восстановления европейской экономики.

Банковский сектор Европы нуждается в срочной рекапитализации и реструктуризации долгов, поскольку в противном случае возникает опасность создания «зомби-банками» «зомби-экономики». Наглядным примером негативных последствий бездействия в этом вопросе является опыт Японии 1990-х. Ранее Драги уже говорил, что жизнеспособные банки, которым для увеличения капитала требуется помощь государства, должны ее получить, но без причинения убытков держателям субординированных облигаций. Выступая перед Еврокомиссией, он заявил, что «структурное ухудшение ситуации на рынке субординированного долга может вызвать бегство инвесторов с европейского банковского рынка, что в дальнейшем еще больше осложнит их фондирование». С 1 августа в ЕС вступили в силу новые правила предоставления господдержки нуждающимся в ней банкам; эти правила призваны переложить нагрузку, связанную с реструктуризацией долгов, с плеч налогоплательщиков на плечи акционеров и держателей субординированного долга.

Однако Германия, в частности, по-прежнему настаивает на том, что убытки следует переложить на плечи держателей облигаций, и только потом привлекать деньги налогоплательщиков. Кроме того, она возражает против любых попыток распределить между странами ответственность по обязательствам и спасти должников общими усилиями. В некотором смысле это является отражением позиции Германии относительно фискального союза, который больно ударит по кошелькам немецких налогоплательщиков в случае оказания финансовой помощи другим странам и реструктуризации долга. Проблема заключается в том, что монетарный союз не может нормально функционировать без фискального и банковского союзов, поэтому возможно повторение долгового и банковского кризисов.

Количество проблемных банков еврозоны, вероятно, составляет двузначное число (скорее всего, туда входят и некоторые земельные банки Германии), и объем недостающих средств может превысить 100 млрд долл. Проблема заключается в том, что банки еврозоны практически не могут обойтись без внешнего финансирования и многие из них по-прежнему зависят от предоставления ликвидности со стороны ЕЦБ, который фактически взял на себя обязанности главного финансового посредника в банковской системе еврозоны. Таким образом, если случится системный кризис, вопрос об источнике финансовой поддержки банков по-прежнему будет иметь политическую окраску, особенно если учесть предстоящие в мае 2014 года выборы в Европейский парламент. Возможности правительств стран еврозоны по перераспределению банковского долга на налогоплательщиков или осуществлению вливания капитала ограничены из-за роста коэффициентов «долг /ВВП». В случае новых банковских кризисов свободного «фискального пространства» для их преодоления просто не будет.

Итак, перед ЕЦБ стоит трудная задача – убедить участников банковского рынка в том, что его проверка банковской системы еврозоны достойна доверия, а стресс-тесты не завершатся тем, что проблему просто задвинут в дальний угол. Если ЕЦБ с этой задачей не справится, инвесторы потеряют уверенность в банках, ЕЦБ – доверие, а «зомбификация» банковской системы еврозоны продолжится. Кроме того, если принять во внимание комментарии Драги о провале банками стресс-тестов, «зачистка» балансов банков и выявление невозвратных кредитов и проблемных активов неизбежно означает болезненную реструктуризацию и значительные вливания капитала. Здоровая и стабильная банковская система является залогом устойчивого долгосрочного восстановления. Будет ли этот процесс гладким и упорядоченным – пока непонятно.

Интеграция финансовой системы в еврозоне далека от завершения. В докладе, представленном в Совете по финансовым и экономическим вопросам ЕС (ECOFIN) на заседании 14 сентября, говорится о том, что розничная банковская система остается очень фрагментированной по национальным направлениям, как и рынки корпоративных облигаций и фондовые рынки (см. доклад аналитического центра Bruegel “The neglected side of banking union: reshaping Europe’s financial system”). Доля трансграничных слияний в еврозоне мала. Экономика еврозоны также очень зависит от банковских кредитов (учитывая слабое развитие рынков капитала), а банки, в свою очередь, очень зависят от оптового фондирования (вспомним напряженную ситуацию с долларовым фондированием, которая наблюдалось в предыдущие годы и которую удалось сгладить только через заключение Федрезервом дополнительных сделок валютных свопов).

Как отмечается в последнем докладе МВФ по вопросам глобальной финансовой стабильности, проблема избытка долговых обязательств ощущается и в странах еврозоны, где корпоративный сектор по состоянию баланса значительно уступает многим компаниям в США. Особенно активное увеличение корпоративной долговой нагрузки в проблемных экономиках еврозоны отмечалось в периоды экономического подъема. В общей сложности свыше 75% корпоративного долга в Португалии и Испании и примерно 50% – в Италии приходится на компании, показатель долговой нагрузки которых (соотношение активов и пассивов) составляет 40% и больше. Высокая долговая нагрузка компаний осложняет задачу обслуживания ими своих обязательств, особенно тяжелым становится положение предприятий с низкой рентабельностью. Почти 50% долга в Португалии, 40% в Испании и 30% в Италии приходится на компании с коэффициентом покрытия процентных выплат ниже 1. В среднесрочной перспективе эти организации не смогут обслуживать свои долги, если только не предпримут определенные шаги для сокращения задолженности, уменьшения операционных или капитальных расходов. В связи с повышением рискованности корпоративных кредитов банки еврозоны повысили их стоимость, но в конечном итоге это повышение может обернуться негативными последствиями для самих банков, поскольку между корпоративным долгом и банковским сектором существует циклическая взаимозависимость, как и в случае с суверенным долгом. Согласно оценкам МВФ, при наихудшем развитии ситуации совокупные валовые убытки только банков Италии и Испании по корпоративным кредитам могут достичь 230 млрд евро. Дефляционный фон в еврозоне еще больше подстегивает рост реальной стоимости и суверенного и корпоративного долга. Выйти из-под долговой зависимости, существующей на фоне дефляционного тренда, будет очень непросто.

VTB Capital

Federation Tower West, 12, Presnenskaya emb., Moscow, 123100